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注1：12月起，为方便投研交流，优塾团队已建立“医药投研社群”、“消费投研社群”，严格审核身份，仅限医药、家电家居建材、食品饮料、企业、投资机构中高层加入。可加管理员。提交工作名片，申请加群。（本群人员已超限，接下来将严格审核，付费进入。首批开放名额已满，目前开放第二批50人，满额后提价。不保证所有人都能加入，不向中介机构开放。）

注2：近期已开通“半导体电子投研社群”，免费名额已满，进入收费阶段。首批开放收费名额50人，满额后将提价。可加管理员。请大家抓紧时间。

注3：本文为年半年报更新建模报告，《并购优塾》将根据新发布的半年报，对财务数据假设进行更新，更新的假设内容，我们将在前面两段展示。同时，更新后的建模报告，将附在后文，其中更新的参数，以蓝色字体展示。此外，在财务建模中Excel表中，更新的参数以背景标注黄色展示。

优塾团队认为，养成阅读季报、年报的习惯，并基于此长期追踪企业内含价值变动，是价值投资成功的基本前提。耐心阅读、每日精进，必有收获。

10月29日晚间，这家公司发布了年三季报——营业收入几乎0增长！

其实现营业收入.98亿元，同比增长0.63%；净利润为71.52亿元，同比增长1.6%；经营活动现金流量净额为17.19亿元，同比下滑70.73%。

在三季报发布当天，它同时还发布了一则回购计划。但市场对其并不看好，次日股价即跌3.12%。

图：股价图（单位：元）来源：wind

这是白酒行业的多事之秋，近期的“酒鬼酒事件“，更是让整个行业蒙上阴影，各大基金公司纷纷减持。可就是这样，这家公司，却无惧利空，开始反弹。近期，其股价连续上涨，从低位的96.03元，上涨至.3元。

它，名叫洋河股份。

它，是白酒行业内极为特殊的一家公司——唯一拥有多个高端品牌线的白酒公司。其拥有洋河、双沟两个中华老字号，此外还有蓝色经典、珍宝坊、梦之蓝、苏酒等六个驰名商标。而相比白酒行业的“贵五泸”三大巨头，本案拥有的中华老字号、驰名商标更多。

此外，它还被瑞士联合银行集团（UBSAG）、高盛、中央汇金等机构看中。其前十大股东中，极具代表的就是港资，我们翻看股东名单，港资自年1季度新进之后，每个季度都在增持，从起初的持股1.6%，位列第7大股东，一路买买买到年1季度，已经在股东名单排列第四，持股7.44%。

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图：十大股东明细

来源：wind

但三季度发布之后，其基金持仓数量锐减。基金数量从第二季度的只，到现在仅剩57只。易方达、华夏基金、国泰君安、景顺长城等机构纷纷减持，汇添富、国海富兰克林略微增持。

图：机构持股名单来源：wind

本报告中，《并购优塾》将根据年三季报，对其财务模型Excel表格进行更新，并未大家梳理中报的核心要点：

第一，从增长质量来看——营业收入同比增长0.63%，应收账款同比下降7.5%，应收票据同比下降18.53%，存货同比增长4.04%，预收款同比下降28.61%，经营活动现金流量净额同比下降70.73%（主要是经营活动收到的现金减少）。

整体来看，营业收入几乎0增长，预收情况仍表现不佳，经营活动现金流量金额下降幅度环比减少，但同比降幅仍差距极大。因此，年对于洋河来说，是极具挑战的一年，调整还需时日。

第二，从投入资本回报方面——年Q3，我们计算剔除现金的ROIC，为52.1%。较它中报剔除现金的ROIC（57.9%），略有下滑。尽管投入资本回报有下滑，但该数据仍可排入A股前列。

第三，从盈利能力来看——Q3，净利率为33.9%，较二季度下滑1.01个百分点；毛利率为71.67%，较二季度增加0.72个百分点。

第四，从营运资本来看——存货周转率为0.44，处于行业中较低水平，但较二季度有所提升，调整控货相对有成效；应收账款周转率很高，较上年同期上升；应付账款周转率4.67，较上年同期下降0.42。

简单总结这份三季报：陷入深度调整期，营业收入几乎无增长，预收情况仍不容乐观，经销商打款减少，订单减少，从而洋河收到的现金锐减，导致其业绩、现金流并不好看。

这样的数据之下，今天，在对建模报告更新之前，我们必须思考几个问题：

1）三季报发布后，哪些因子值得分析？从财务建模角度，这些变动的因子，将如何影响财务建模？

2）三季报业绩，与之前的预估相差多少？其中，有哪些数据假设需要做更新？

3）此次，根据三季报更新后的数据，在什么样的区间？和之前的数据相比，到底是贵了，还是便宜了？

4）关于“消费税后移”的方案，对于洋河有什么影响？

今天，我们就以洋河股份入手，来继续研究白酒行业的估值建模逻辑。之前我们做过详细财务建模EXCEL的，还有贵州茅台，并且，还深度研究过五粮液、山西汾酒、古井贡酒，购买优塾团队的专业版估值报告库，获取部分重点案例财务建模报告、详细EXCEL财务模型，以及数十个行业的研究，深入思考产业本质。

另外，本案研究过程中，我们查阅了大量资料、财报、研报、新闻，整个研究过程历时很长、极为辛苦，如果大家看完后有收获，记得将本文翻到下角，给我们点一个“在看”。送人玫瑰，手有余香；举手之劳，感激不尽。

值得注意的是，税务无小事，一不留神就很容易踩到雷。尤其是在私募、资管行业竞争激烈的今天，不突破税务问题，在专业上搭建好城河，很可能在行业洗牌中被竞争对手淘汰。私募基金架构到底要怎么搭？如何选择合伙企业注册地？各地对于私募基金的政策到底是什么样的？有限合伙人和普通合伙人在纳税方面有哪些优势？年1月11日~12日，并购优塾将在上海举行为期两天的私募基金、资管产品架构搭建及税务规划主题研讨会，通过私募基金架构搭建、募投管退全流程、优惠政策、特殊事项以及经典架构分析，解决私募基金和资管中的税务难题！本次特邀嘉宾贺老师是并购优塾5星嘉宾，可以说是税收百宝箱，精通个税、企业税、资管私募税等多个税收主题。听过之前这个主题的用户，绝大多数都给出了五星好评。

全程干货满满！绝不讲废话！

同时，对本案所说的“现金流、债务”问题，以及上市公司的各种财务套路，我们之前的几本书，建议各个击破上市公司财务调节、财务魔术、IPO避雷指南、并购交易结构设计指南，每日精进，必有收获。

另外，我们出新书了！出新书了！

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本报告，将更新到专业版估值报告库

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