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来源：格隆汇APP

作者：三个火枪手（获授权转载）

最近的债市大踩踏，AAA级国企违约，让人想起了不久前业内人士说的：未来3~7年很可能是中国不良资产行业的黄金时段。其实违约企业并非恶意逃废债，只是长期积累的问题的爆发，实在转不下去了，而这样的问题绝非孤例。此时此刻，不由使人想起历史上的几次不良资产大剥离以及其中的教训。只是，人类总是善于遗忘而犯同样的错误。从这个意义上说，打破债市刚兑并非坏事。

一

上世纪八十年代，中国经济正处于计划到市场的历史转身，还未市场化的银行承担了一点历史责任。农村经济体制改革土地承包到户，此前由集体承贷的农业贷款全部形成呆滞、呆账；外贸体制改革，外贸企业严重亏损；拨改贷、国有企业改革等等，都使银行背上了沉重的不良贷款包袱。

同时，银行也承担了市场化初期宏观经济波动的冲击。、年国内经济过热，银行信贷出现了两次较大的失控，由此也形成难以计量的不良资产。

到90年代，东南亚金融危机爆发，国内经济受到波及，银行资产进一步恶化。当时我国申请加入WTO，商业银行可能要面对国际银行的竞争，银行负重难行，改革迫在眉睫。为了甩掉国有银行不良资产的包袱，参考国际经验，管理部门决定采取剥离银行不良资产的方式。

年，国务院把组建处置不良资产专业机构的工作提到议事日程。年3月九届人大二次会议通过的《政府工作报告》明确提出，要“逐步建立资产管理公司，负责处理银行原有的不良信贷资产”。

经过反复研究论证，年4月，国务院办公厅转发了《人民银行、财政部、证监会关于组建中国信达资产管理公司的意见》，年4月，我国第一家资产管理公司—中国信达资产管理公司在北京挂牌成立，接收了中国建设银行的亿的不良贷款。

同年7月5日，中共中央、国务院《关于转发〈国家发展计划委员会关于当前经济形势和对策建议〉的通知》中要求，“推进建立金融资产管理公司的试点工作，中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行分别成立金融资产管理公司，收购、管理、处置国有商业银行剥离的部分不良贷款。

随后，华融、长城、东方三家资产管理公司相继成立，与其他三大国有商业银行－工商银行、农业银行和中国银行相对应，分别接收了亿，亿，和亿的不良贷款，四家金融资产管理公司合计接收不良贷款达1.4万亿。

四大AMC肩负的历史使命是在十年期限内专职处置政策性不良资产。

自此正式拉开了利用资产管理公司专业化处置银行不良资产的序幕。

为了承接1.4万亿的不良资产，国家财政部拨付了亿元注册资本金，并持有%股权；央行再提供亿元的再贷款，四家银行向对应的四家资产管理公司发行亿元债券，再由资产管理公司按面值1:1的对价收购银行的不良资产，这次剥离于年6月结束，被称为第一批不良资产，属于政策性不良资产。

剥离后，四大行不良率由45%降至25%，但工行、建行、中行、农行的不良贷款率仍分别高达25.4%、15.2%、23.4%、36.6%。

年3月开始，四大AMC不仅仅向四大银行，也开始向更多的金融机构如国有银行，股份制银行等金融机构开展商业化收购不良资产。

年和年，中国银行、中国建设银行、交通银行以及中国工商银行实行股份制改造，再次剥离不良贷款，但这次是按面值5折收购，算是实现市场化和商业化收购坏账，称为第二批不良资产。

经过第二次大规模剥离，四大银行的不良率有原先的25%普遍降到5%左右。

哪有什么岁月静好，不过是有人替你负重前行。四大AMC扛起了巨额的坏账，换来了银行轻松上阵。

二

彼时，不良资产处置盛行的理论是“冰棍理论”，认为不采取恰当的保全措施，不良资产就像“冰棍”一样，每时每刻都在融化，握在手中时间越长，损失越大。

成立四大资产管理公司时，因为10年大限，接过不良资产后，资产管理公司就加紧处置政策性不良资产，同时，支付发行金融债券和央行再贷款的利息。

资产管理公司成立初期，实行的是任务分配制，加上十年期限，处置政策性不良资产的核心就是一个字“快！”。AMC一味求快，不能对不良资产合理定价，甚至贱卖不良资产包，偏离了资产回收最大化目标，而费用率（回收一百元费用支出占比）则不断抬升。

借用当时管理人员的话：“如果回收块钱你只能拿1块钱奖励，而制造块钱费用你可能拿20块钱回扣，你选择哪个？”

后来，财政部修改了资产管理公司考核方式，规定资产管理公司债权资产处置实施现金回收率和费用率指标目标责任制。但即使如此，到年底，信达资产不良资产回收率最高，仅为30%，华融资产的回收率为18%，东方资产回收率为20%，长城资产的回收率为10%不到。

低回收率导致四大不良资产管理公司在扣除各项费用之后，绝大部分用于支付央行再贷款和金融债的利息，所剩下的能够偿还本金的微乎其微，或者根本无力偿还本金。

此时，四大AMC的资产端是超过一万亿的政策性不良损失，对应负债端是一万多亿的刚性负债，还在吃着利息，眼看十年大限将至。

但是，十年之约到时，四大AMC没有退出，就像现在很多明星嘴里喊着退出娱乐圈，身体却很诚实地留在圈内。

四大AMC是天选之子，自然有优待。年，建设银行宣布持有信达资产管理公司的亿债券延期十年；随后中国银行业跟进延期债券10年，利率维持年息2.25%不变，财政部继续对债券提供担保。另外，AMC欠央行的亿再贷款则停息挂账。

、年政策性不良资产处置任务已经基本完成，开始探索商业化转型，由于四家资产管理公司在成立时都是以面值收购对口银行的不良资产，不良资产处置形成的损失都挂在资产管理公司的账上，同时，四大AMC股份制改革进入关键阶段。

只得AMC把当年欠的债务再剥离。

年，国务院批复信达与财政部共设“共管账户”，将历史上信达向建行发行的多亿元债券剥离至此账户，存续时间初定为十年，此外，信达所欠数百亿元央行再贷款也将停息挂账，不再产生利率负担。共管基金由建行和信达缴纳的企业所得税、对财政部分红和财政部拨入的其他资金支付历史债券本金。

年，华融也采用共管账户方式剥离历史负债。根据经国务院批准的整体改制方案，财政部成立共管基金，用于管理偿还历史债券的本金，而相关本金不再列入华融的资产负债表。

总结四大行和四大AMC两次股份制改革历史脉络，就是将国内经济历史包袱甩给银行，为了银行市场化和股份制，将四大行的历史坏账剥离给四大AMC（发债和央行再贷款取得承接资金），再将四大AMC当年承接坏账的历史负债剥离到“共管账户”。

最后谁扛了这个锅？债务就是债务，最终就是三个手段，企业核销要靠利润，财政核销要靠纳税，央行核销要靠通胀。共管账户的债实际上就是左手倒右手，引发了争议声，但很快就被历史列车快速前进的轰隆隆声所掩盖。

三

年恰好是四大AMC成立十年，此时的四大AMC是十年存续期满后迈入市场化和改制的新阶段，换另一种说法就是百废待兴、前途未卜。

为了增强四大AMC的盈利能力，在政策红利的呵护下，四大AMC凭借牌照优势开始走向多元化经营，但各有特色。

东方彻底退出非金融类业务，发力保险业务，年斥资78亿收购了中华联合保险；长城以服务中小企业为重点，依托在全国布局多个办事处，针对中小企业开发了财务顾问及不良资产收购等综合服务业务；信达是四大中唯一一个获准处置地产等非金融类资产，能直接参与地产信托等项目；华融则走高大上的大公司路线，主要是通过与政府、大企业、大集团、大项目、大金融机构的合作关系，获得持续性的客户资源。

政策路线制定和推动还得靠干部，而推动华融历史进程的就是赖小民。

日后，有媒体问起赖小民，为什么他一个银监会办公厅主任会调到华融？赖小民回答自己不愿到这个落魄、边缘化的企业去，“想在仕途上一路走下去”。但历史的进程推了他一把，时任银监会主席刘明康和分管副主席四次力邀，希望他去把华融做起来。

年1月19日，赖小民到华融就职，出任党委副书记、总裁。

此时，华融处理完年央行委托的“德隆系”崩塌之后的资产，手里有了一批金融牌照，华融以此为基础。

刚好又遇上了金融监管宽松的大跃进时代，在赖小民的主导下，华融大干快上地开启了转型，发展成了大型的金控集团。

随着市场化和商业化转型，背靠财政部，四大AMC筹集资金渠道更多，同业借款、同业拆借、保险融资、境内外发债、对接银行资管层层嵌套等，能用的手段全部用上，这样疯狂注水，任谁都会变成一个胖子。

其中最激进的典型就是华融。华融年10月在香港IPO，共发售57.7亿股H股，集资总额约.2亿港元，三大业务板块涵盖了几乎所有金融领域业务，三个板块收入已近乎三分天下。

其资产和负债不断膨胀。

负债端方面，截至年底，华融向金融机构借款余额为亿元，应付债券和票据余额为元，因吸收存款形成的负债金额达到亿元。此外，鉴于海外市场融资成本较低，华融大规模在海外发行债券，海外发债余额达多亿美元。资金成本上，华融的短期借款利率为1.65%至9.00%，长期借款利率分别为2.00%至9.50%。

在资产端，华融的投资风格越来越激进。

在赖小民调任华融之初，就与重庆市政府签订了“1+8”战略合作协议。一年多时间，华融就累计在重庆地区投放资金40多亿元，之后批出20亿支持重庆两江新区建设。此后，华融拓展了多个大客户战略合作关系，包括湖南省政府、青海省政府、安阳市政府、中航工业集团、上海国际集团、浦东发展银行、北京银行、台湾永丰金控集团、杭氧股份、中国建材集团等。

而后，根据财新的报道，华融为做大不良资产处置规模，频频以高价收购不良资产包，甚至不惜冒着亏损风险。而且投资越来越集中于房地产板块，以有限合伙企业方式绕开监管给房企注资。甚至赖小民以自己个人命令，无视公司风控，强行为处于下行周期的地方民企天元锰业输血，在境外大肆参与买壳炒仙股……

新时代来临，综合金控集团严监管和去杠杆成了主旋律。

如果人生有四季，赖小民56岁前都是春天，直至今年四月份寒冬突然降临。赖小民被调查了，华融这家赖氏企业股价陷入漫长下跌趋势，从宣布调查时约3.3港币跌至最低1.3港币。

8月31日，中国华融发布了自原董事长赖小民落马以来的第一份财报。在赖小民时期经营激进、资产规模扩张了11倍的中国华融，在赖小民落马后上半年净利下跌了近95%。中国华融金融资产减值损失由去年同期的47.15亿元增长.6%至半年末的.53亿元。

10月15日，中纪委宣布对赖小民开除党籍、开除公职的处分决定。此次中纪委通报称赖小民“擅权妄为、腐化堕落、道德败坏、生活奢靡，甘于被‘围猎’，严重违反党的纪律”，还用了三个“特别”，即“群众反映特别强烈、腐败问题特别严重、性质特别恶劣。”

延申阅读：

历史上的三次不良资产大剥离

第一次剥离：

年，东方、信达、华融、长城四大资产管理公司相继成立，并规定存续期为10年，分别负责收购、管理、处置相对应的中国银行、中国建设银行和国家开发银行、中国工商银行、中国农业银行所剥离的不良资产。

当时财政部为四家公司各提供了亿元资本金，央行发放了亿元的再贷款。同时，资产管理公司向商业银行和国开行发行了亿元的金融债券，利率为2.25%。这两个数字加起来，意味着资产管理公司通过贷款和发债筹集到1.39万亿资金，全部用于按照面值购买商业银行的不良资产。

此次剥离后，商业银行将1.39万亿基本不可能收回本金的贷款资产，转换成了亿元可以定期收到利息的债券以及亿元现金。

第二次剥离：

年5月22日，中国银行和建设银行进行了第二次不良资产剥离。这次剥离的特点是部分资产不按账面价值转移，而是由财政部给出一个“适宜的价格比例”。

年6月21日，信达以账面资产50%的名义价格获得了中国银行、建设银行亿元可疑类不良资产的批发商资格。再加上信达年的收获，以及在年年初，建行向信达剥离的亿元损失类不良贷款，还有正在准备上市的交通银行也向信达剥离了亿元可疑类不良贷款。

最终，信达与东方签署《债权转让协议》，将从建设银行剥离的亿元可疑类贷款批发给东方。

此次剥离的目的，主要是为了商业银行上市而美化其资产负债表。

此次剥离不同于第一次的政策性剥离被定位为“商业性剥离”。因为第二次剥离的不良资产形成的时间短，贷款决策的商业化程度较高，贷款分类标准更明确，贷款手续也相对规范——总之就是更值钱点，所以要卖个好价。

第三次剥离：

年，工商银行将亿元可疑类贷款分作35个资产包，按逐包报价原则出售，华融公司中标亿元，信达公司中标亿元，长城公司中标2亿元，东方公司中标亿元；工商银行亿元损失类贷款委托华融公司处置。

综上，三次总共剥离的不良资产金额是大约2.2万亿。

通过这三次剥离，我国银行的不良贷款率有了显著的下降，不良资产也由此进入一个稳定期。

不过，此后，市场又有多次讥问：中国银行业何时迎来第四次不良资产大剥离？

8年四万亿刺激政策之时，银行加大了对铁公基的放贷力度，各地政府成立数量众多的平台公司，纷纷贷款搞建设。之后，外界关于中国银行业何时迎来又一轮不良贷款大剥离的讥讽不绝于耳。很快，年国家层面开始加强对平台公司贷款的管控。

从目前的情况看，对平台公司的贷款转为不良并核销的，几乎没有。

年，温州发生中型民企大规模跑路事件，引发金融风波，仅温州一地后来盘点，银行业处置不良贷款亿元。此后几年，江浙沪、福建、广东、山东，，，包括以钢贸融资为代表的贸易融资，实际处置的不良贷款加总起来，金额可能是一个惊人的数字。

但这一轮不良贷款剥离都是分散进行、静默进行的。中国经济整体大发展的背景下，中国银行业巨大的贷款分母，使得这些不良贷款的处置基本以银行核减利润的方式消化掉了。

什么时候再来第四次不良资产大剥离？

也许已经发生，也许正在发生，

以后要发生的，或许是第五次，，，

工隆建通智库博主讲堂链接：地方政府投融资新逻辑新模式+60个案例+合规要点11.26南昌，12.10桂林主讲人：薄著（开课时会根据最新情况调整）:一、政府投融资新逻辑与新方向（一）新基建与政府投融资新理念（二）重磅政策重塑逻辑逻辑一：区分政府投资项目和非政府投资项目案例1某市“滨江科技创新城”由F+EPC转换为投资人+EPC逻辑二：区分隐性债务和市场化融资案例2某市高新区“投资人+总承包”招标案例逻辑三：规划有经营收入的项目案例3某县跨河桥案例逻辑四：做大做强城投案例4两个县市城投整合转型案例逻辑五：以土地的最终产出规划项目案例5某市土地整理基建案例二、存量资产融资及项目现金流的构造（一）流域治理项目存量资产变现案例案例6（二）公共服务网络存量资产变现案例案例7（三）盘活存量资产的政策依据（四）存盘资产融资的创新模式及其意义案例8存量盘活不失控制权案例案例9存量盘活+混改政绩案例（五）到底是REITs还是银行贷款？（六）如何为项目构建现金流?三、城投ABO模式转型及片区融资新理念1、ABO释义2、京投ABO真相案例、ABO与PPP、特许经营甄别4、ABO合规性分析5、片区ABO+模式存在的问题案例、ABO市场化融资运用要点7、贷款与债务的秘密-如何不形成隐性债务？四、土地和基建融资中的33个实务问题1、土地开发流程分解案例、城投介入土储业务的路径案例、政府可否委托（授权）国企进行片区开发？案例、委托代建与委托（授权）开发有什么不同？案例、委托代建以及政府购买服务、政府采购工程能不能融资？案例、委托代建、政府购买服务、政府采购工程对城投的要求有什么不同？7、如何区分项目单位、建设单位、立项单位、实施主体、代建单位、承接单位？8、城投怎样利用专项债资金？案例、土地出让金返还模式还可行吗？案例、如何理解“平台公司不得以财政性资金作为偿债来源进行融资”？案例、政府如何合规地把钱给到城投？案例、什么算来自政府的收入？案例、由政府设立的开发主体进行融资是否违反“政府投资项目不得由施工企业垫资”？案例、由施工企业为城投垫资违规吗？案例、如何定性政府投资项目？案例、政府以补助补贴支持的项目该如何定性？案例、政府把钱给到上级公司，上级公司再投到项目，算不算政府投资项目？案例、财政如何给城投合法合规注资？案例、如何定义垫资？案例、建筑企业供应链融资可以做吗？案例、“以租代建”到底合规不合规？案例、如何认定隐性债务？案例、能否签订超出3年中期财政规划的租赁协议或合作协议？案例、什么是土地增减挂钩业务？有哪些环节有融资需求？案例、土地增减挂钩指标交易能做融资吗？案例、片区开发项目和园区开发项目有什么不同？案例、片区开发项目能不能融资？如何融资？案例、政府设立（授权）园区开发主体需要政府采购确定吗？29、园区开发项目能不能融资？如何融资？案例、城投能不能申请流动资金贷款？案例、专项债不得用于土储和棚改，如何应对？案例、生地毛地净地如何招拍挂？33、如何实现土地开发一二级收入联动？案例41五、片区园区开发融资的20种模式1、传统模式：委托代建、平台贷款、BT模式案例、土地注入模式案例、分期付款+延期付款案例、做地模式5、一二级分段+联合模式案例、二级赎买一级模式7、广义棚改自求平衡模式案例、二级带一级9、“三旧”更新模式案例、保留历史风貌+带方案招拍挂+开发权转移模式案例、未来社区模式12、F+EPC模式及投资人+EPC模式案例49、案例、开发性PPP模式案例、片区特许开发模式案例、园区运营商模式案例、混改+上市模式17、专项债+PPP模式案例、专项债+市场化融资模式案例、政府授权开发+做大做强城投模式案例、片区综合开发市场化融资模式案例、园区“授权+封闭运行”模式案例58六、医院基建融资该怎么做？（一）医院融资的困境（二）医院案例59医院案例60（三）医院基建融资可行路径七、政府投融资全体系知识架构及合规要点（一）地方政府融资举债负面清单52条（二）系统学习政府投融资全体系知识1、政府投资管理2、政府预算管理3、政府债务管理4、政府采购管理5、PPP管理6、政府融资平台管理7、土地棚改片区园区开发管理8、政府投资基金管理9、政府存量资产盘活管理10、基建重点行业管理八、实操问题解答与案例讨论：海边的“互动课堂”（总第41期）在成都与博主讲堂有个约会（总第42期）栀子花开聚潇湘橘子洲畔解城忧（总第43期）想要留下你（成都第二季）在博主讲堂邂逅领导、精英、智慧与精彩！（长沙第二季）每个细胞都洋溢着学习的激情（总第47期宁波站）一下来了多人！原来揽客还有这种操作！

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